美的电器投资要点

投资要点：

●2005年以来空调行业销售增速急剧放缓：内销下降主要受市场需求断层、宏观调控及天气因素影响；出口放缓主要是前期海外库存较多。但未来5－10年空调行业还是能够保持小幅平稳增长。

●公司业务优势主要体现在三个方面：上下游配套一体化，与外方合资优势，品牌、技术、规模及营销优势。

●出售小家电业务后关联交易大量减少，可操纵的空间和可能性也都大大减少，外资方介入有利于防范治理风险。人民币小幅升值对公司负面影响有限，并且也有其积极意义。WEEE指令对公司影响很小，RoHS指令使公司出口欧盟成本有所上升。公司股改难度较大，但其方案出台只是时间问题，并且对价水平不会太低。

●预计公司2005－2007年净利润分别增长14.3％、11.6％和7.8％，EPS分别为0.59、0.66和0.71元。

●股改前公司每股价值应在8.05－9.20之间，相较2005年12月15日收盘价5.09元高出58.2％－80.8％。即便是由于前述多种风险因素而给予一定估值折让，但我们认为这个折让仍然过多，因此建议“增持”。

一、行业篇：行业增速放缓，整机龙头机会大

1、需求增速放缓，未来仍有相当空间相较以往年度空调销量40％－50％的增长速度，2005年以来空调销售整体大幅滑坡。2005年1－10月，空调行业累计销售4678万台，同比减少1.9％。

其中内销2332万台，同比减少3.9％；出口2350万台，同比增长0.6％。空调内销出现下降，主要是由以下几个方面的原因造成的：一是空调一、二级市场已经相对饱和，而三、四级市场尚未充分成长，造成市场需求存在断层；二是一年多来宏观调控对房地产持续打压，新房配套需求不足；三是今年整体上高温天气不多，也延缓了新增需求。出口方面主要由于2004年出口增长迅猛，结果北美和欧洲留有大量库存待消化，另外欧洲天气也比较凉爽，也导致需求不旺。

经过20多年对产业转移的承接，目前我国空调产能可满足全球80％的市场需求，因此，我国空调行业增速急剧放缓很可能预示着全球空调需求高速增长已经成为历史。即便如此，我们认为未来至少5－10年空调行业还是能够保持小幅平稳增长，主要的刺激因素包括：（1）全球气候变暖已成不争事实，从而使得更多地区对空调产生新增需求；（2）产品技术不断革新，从窗机到分体机、移动空调、户式中央空调，再到直流变频、恒温除湿等技术，从而更充分满足消费需求并提高了产品附加值；（3）我国城镇市场每年换机需求超过500万台且不断增加，农村城镇化进程加速、农民收入不断提高使得三、四级市场得以成长。总体来看，虽然各个年度容易受到诸如天气变化等不确定因素影响，但长期增长的趋势是不会改变的。

2、整机市场集中度提高，龙头企业机会大虽然今年以来整个空调行业增速放缓，但两大龙头企业格力、美的等却一直在强势增长，使得整个行业市场集中度显著提高。多方资料显示，空调前三强（加上青岛海尔，不过其前三季度空调销售收入同比减少4.3％）的国内市场份额合计超过50％，前10位的国内市场份额合计达到75％，而2004年这两个数据分别是46％和70％。

从市场品牌数量的变化也能看出竞争格局的演变趋势。国务院发展研究中心数据显示，2000年我国市场上空调品牌约400个，到了2003年只有140个，2004年主要活跃品牌仅剩下50个左右。目前，最活跃的25个品牌占个，2004年主要活跃品牌仅剩下50个左右。目前，最活跃的25个品牌占据了97％的市场份额，大多数三线及以下品牌已经被清洗出局。

市场集中度提高是空调行业不断发展的必然结果，它意味着整个行业竞争格局的进一步优化，减少盲目的恶性竞争，提高对上游供应商及下游消费者的议价能力，从而盈利空间得到维持和扩大。可以预见，龙头企业凭借自身的品牌、技术、营销网络、资金等优势，将会不断的将劣势企业排挤出去，最终形成几家寡头分食市场的较为稳定的竞争格局。